牛年股市的表现可谓节节攀升，一月股指首度出现自底部的系统性反弹。受益于此偏股基金净值出现了难得的持续回升，平均净值涨幅超过10%。在此过程中，基金在一定程度上摆脱了被动，而是主动抓住了市场回升的契机，参与或推动了市场反弹。虽然09年以来基金持仓调整仍在加大力度，但从08年四季报的公开信息中，也可以看到基金投资变化的方向和思路。

2008年四季度，A股市场在宏观经济下滑、外围市场不稳及政策预期等多重因素的影响下呈现出振荡走势。季度初，市场在经济数据恶化的预期及外围市场不稳因素影响下出现恐慌性下跌，而后在不断推出经济救助措施的刺激下，市场出现反弹。但从整个季度来看，沪深300指数仍下跌18.98%，上证指数下跌20.62%。基于对内外市场环境的总体判断，四季度基金整体上继续保持谨慎操作；但在11月的反弹后，基金的操作逐步转向谨慎积极，仓位开始逐步回升，同时在反弹中也对行业和重仓个股进行了一定幅度的调整。

仓位变化：主动判断趋势，仓位持续回升

从策略判断层面上看，08年底在股指接近最低点，政府4万亿政策出台以后，基金逐步开始转变极度谨慎的策略观点。在08年底基金普遍预期09年市场将有所复苏，同时结构性和阶段性投资机会将会出现。而这一判断基本上把握了市场变化的趋势，也因此基金由被动防御转向主动积极的意愿显著提高。

最明显地体现在股票仓位的变化上。与三季度相比，各偏股类型基金仓位有所上升，但并不明显（表1）。但根据我们对基金仓位的跟踪，基金在四季度的操作明显是前低后高，在08年11月以后，基金增仓的力度明显加大。例如，根据仓位测算结果，11月初股票型基金平均仓位仅为61.98%，而年底则达到了70.32%（与四季报披露的数据十分接近），两个月间平均增仓幅度接近10%。

从增仓路径上来看，11月初开始的快速反弹中基金的表现有所滞后，整体上并没有先知先觉的抄底式增仓；但随着反弹开始，基金加仓逐步增多。在12月的第二波反弹中，不少基金选择逢高减仓。而在12月底的下跌中，基金仓位又开始回补。可见，虽然有波段操作的痕迹，但08年底基金已对趋势作出了主动判断，积极增仓表明对后市信心增强。

表1：08年四季报基金仓位变化

数据来源：徳圣基金研究中心（www.dsfof.com ）

行业配置主线：政策风向驱动

在仓位逐步回升的过程中，基金在持仓结构上进行了显著的调整。而调整的方向则是重点增持政策扶持及防御性行业；这也表明基金对行情的积极判断主要是基于政策预期和信心复苏。

从行业配置占基金净值的比重来看，四季度基金增仓的重点依然在宏观政策支持及防御性行业：医药、生物制品作为受到医改利好支撑的防御性行业四季度增持比重最大；机械、设备、仪表，建筑业等2008年三季度基金大比例增持的行业四季度则继续成为基金增仓重点；而传播与文化产业以及受到政府政策扶植的房地产业也受到基金的青睐。四季度周期性行业继续遭到基金减持。金融、保险业，采掘业，交通运输、仓储业，金属、非金属，石油、化学、塑胶、塑料等成为基金减持的对象。

总体来看，四季度基金行业配置调整方向与经济基本面的变化趋势基本上是一致的。但从各行业间的季度涨跌来看基金配置仍存在一定误差。从行业层面来看，四季度基金减持的金融服务业、化工等行业指数跌幅较多，而重点增持的行业中除建筑业、医药等行业有所上涨外，房地产、机械设备等行业也出现下跌。基金行业增减力度明显偏小。

四季度基金增仓行业的增持比重总体上继续小于基金减仓行业的减持比重。除受基础市场影响行业市值持续下降外，基金持续保持谨慎操作态度严格控制仓位比例也使得这些行业遭到了基金的抛售。

从08年四季报中可以看出基金对于2009年1季度，乃至2009年全年A股市场运行状况的判断趋于一致，总体抱以谨慎乐观的态度，认为A股市场将呈现宽幅震荡格局。在A股的投资策略选择上，绝大多数基金看好阶段性和结构性机会。在后市行业配置方面基金关注的行业覆盖面有所增加，行业配置上的分歧加大。

表2四季度基金行业配置比例汇总

数据来源：徳圣基金研究中心（www.dsfof.com ）

重仓股变化：积极调整，力度明显加大

从重仓股变化上也看出基金结构调整的力度明显加大，操作趋向积极。08年四季度，股票型基金十大重仓股平均换股数量超过4只，而配置混合型基金重仓平均换股数量达5.6只，明显高于前两个季度。基金重仓个股较三季度出现较大程度的变化。

从基金持有重仓股来看，三季度基金重点持有的武钢股份、宝钢股份、深发展A等个股被淘汰出局，中国铁建、特变电工等将会受益于宏观经济政策支持的行业则成为许多基金青睐的对象。从重仓股增减变化来看，中国中铁、大秦铁路、恒瑞医药、双汇发展等基金重点配置行业个股市值增加明显。而为有效减缓股票复牌后对基金净值的负面冲击，云天化等个股也遭到了基金的减持。

四季度基金对同行业个股的态度分化明显。金融股虽然是基金重仓持有的板块，但具体到个股却增减不一。招商银行、中信证券、深发展A等个股减持严重，但保险类个股中国平安却获得进一步的增持。其它行业板块个股的配置中也存在相同现象。

四季度基金在重仓个股选择上，除去与行业配置相同的调整方向外，可以看出基金显然在以长期投资的眼光精选个股，努力寻找那些具有长期投资价值，能够穿越经济周期的短期波动，即使在整体经济增长减速的背景下，盈利仍能保持稳定快速成长的公司作为配置重点。

从基金四季报可以看出，在09年一季度A股市场投资策略选择上，绝大多数基金看好阶段性和结构性机会，自下而上选择具有“确定性增长”和“低估值”的优质个股将是基金投资的主基调。四季度基金对部分个股的选择也是这种配置思路的提前显现。

表3：四季度基金重仓股集体增持与减持的前（后）20只股票

数据来源：徳圣基金研究中心（www.dsfof.com ）